Digamos que ya conoces el debate entre la gestión activa y la gestión pasiva, y que estás al tanto que muy pocos inversores han conseguido resultados que superen a los resultados medios de cada mercado de forma clara, y durante periodos largos de tiempo (ver https://link.medium.com/f7jrry3C0mb), que para para el pequeño porcentaje de gestores sujetos a políticas de gestión activa que si superan los resultados de los mercados, que lo suelen conseguir sólo durante periodos “breves” (dos a tres años), que suelen existir obstáculos que impiden que inversores retail se incorporen al fondo y realicen aportaciones, bien porque las aportaciones mínimas fijadas sean altas para inversores retail, bien porque el comercializador del fondo lo reserve para inversores de banca privada, bien porque el fondo no esté abierto a inversores de otras áreas geográficas y que, por el contrario, los resultados de la gestión pasiva se han demostrado ser rutinariamente superiores a la gran mayoría de gestores activos, que si demuestra ofrecer rentabilidades muy cercanas a la de los respectivos índices de referencia durante periodos extendidos, donde por “gestión pasiva” se entiende una política de inversión mediante reglas sistemáticas, independientemente de la situación de mercado, con reparto del capital mediante pesos fijos entre categorías de activos, cuya rentabilidad y volatilidad ESPERADAS tienen baja correlación mutua y se acercan a los de la frontera eficiente, con gran diversificación de los productos de cada categoría mediante productos indexados, de bajo costes, con rebalanceo de cartera entre los activos, y con aportaciones periódicas según “dólar cost averaging” [DCA] y con un horizonte de inversión a medio/largo plazo durante el cual no se deberán realizar reembolsos, estrategia conocida como “buy & hold”. Los resultados de la gestión pasiva no están mal, nada mal….
Una vez alcanzado el objetivo de la inversión pasiva clásica (mejorar los resultados de la gestión activa) el nuevo objetivo sería superar a largo plazo los índices de mercado. Debe ser posible alguna forma de “arañar” rentabilidad extra que permita superar, aunque sea en poco puntos básicos, a los índices de mercado. Seguir los índices en mercados bajistas ¿no equivale a ir a la carrera hacia los acantilados, como los lemmings? ¿No es posible mitigar en alguna medida esas caídas? Después de todo, ¿no existen políticas de inversión como la inversión en valor, capaces de mejorar los resultados del mercado durante los periodos de tendencia bajista de mercados? Uno se pregunta si, en vez de comprar todo el índice, por completo, ¿no será posible mejorar sus resultados creando un nuevo índice bajo el que, además de ponderarse cada activo por su capitalización bursátil, se ponderen más o menos (incluso anulando algún activo por completo), aquellos activos que se espere que vayan a ser “peores” durante un cierto periodo, consiguiendo así mejorar las rentabilidades y/o volatilidades en algunos puntos básicos, en comparación a lo que se habría obtenido siguiendo fielmente a los índices?
El punto clave, por tanto, se convierte en definir qué activos se esperan que van a contribuir “más” y “menos”, en base a posibles variables que se hayan demostrado empíricamente que permitan predecir su contribución al riesgo sistemático. Los factores, por tanto, son expresión de componentes de contribución al riesgo sistémico, que es el riesgo no mitigable por diversificación, pero que pueden ser componentes de riesgo mejor o peor retribuidos por el mercado. Posteriormente, los activos del índice se clasificarían y ordenarían según sus volatilidades medias predichas para el siguiente periodo, y se observa la contribución a la rentabilidad de esos componentes de volatilidades tras ponderar cero dentro del nuevo índice los activos pertenecientes a un cierto rango percentil de riesgo, resultando a efectos prácticos en la eliminación de los activos que para ese periodo “lastren” el índice y, por tanto, en conseguir minimizar la volatilidad esperada.
Para determinar cuáles pueden ser dichas variables iniciales que permiten predecir las variables de salida, se han realizado múltiples estudios de series históricas de carteras construidas según ciertas estrategias ya conocidas, estrategias expresadas mediante posibles variables de estado (ver Research the Story of Factor-Based Investing - S&P Global) Aunque se ha llegado a revisar una amplia diversidad de variables, el llamado “zoo de factores” (Taming the Factor Zoo: A Test of New Factors, Feng, Giglio, Xiu (2019)) los modelos principales se limitan a entre 3 y 6 factores de predicción de la contribución al riesgo sistemático; aquellas variables que superen la siguiente batería de preguntas,
• ¿es persistente a lo largo del tiempo? ¿se manifiesta durante periodos largos de tiempo y ciclos de mercado? ¿Cómo de explotado, o agotado, sigue siendo el factor tras su explotación hasta la actualidad?
• ¿es omnipresente? ¿se manifiesta en todos los países, regiones, sectores e incluso, clases de activos?
• ¿es robusto? ¿se mantiene, a pesar de variaciones en la métrica usada para definir la variable (p.e. distintas definiciones de la métrica usada para definir valor intrínseco?)
• ¿existen los mecanismos y activos con dichas propiedades, como para poder invertir en ellos? ¿Cómo de explotado, o agotado, sigue siendo el factor tras su explotación hasta la actualidad?
• ¿Existe una explicación cualitativa/intuitiva que explique el porqué del exceso de retribución sobre el riesgo medido por esa variables, por el contrario, la variable simplemente responde a una selección tele-dirigida de los datos históricos disponibles, para que, mediante, la exclusión de otros datos, se obtengan los resultados que interesan?
• ¿Se pueden explicar el exceso de rendimientos históricos del factor candidato como exposición a otro factor mejor caracterizado?
• ¿Se mantienen los factores durante todas las fases del ciclo de vida del mercado, o durante periodos de stress de los mercados, en los que las correlaciones entre todos los activos del mercados suelen aumentar?
Y ¿tiene alguna pega? Pues que, aunque para periodos de igual duración y a largo plazo, los rendimientos de estrategias indexadas por factores baten los rendimientos de estrategias indexadas por capitalización, los primeros son estrategias que conllevan mayores volatilidades que los segundos, lo cual se manifiesta en tracking errors altos de los índices por factores durante largos periodos de tiempo.
Por esta razón, resulta todavía más importante aún que en el caso de seguir una estrategia indexada por capitalización, la fidelidad a la estrategia buy & hold a lo largo del horizonte de inversión, cualesquiera sean las condiciones de mercado. Esta fidelidad a la estrategia elegida, ignorando errores de tracking altos durante periodos largos, suele ser el caballo de batalla con el que debe lidiar el inversor y lo que, en definitiva, determinará el éxito de la estrategia. Por lo tanto, configuren contribuciones periódicas vía , hagan como que se olvidan que disponen de la posibilidad de consultar la evolución del valor de la cartera hasta que no falte menos de 6 meses para alcanzar el horizonte de inversión inicialmente previsto, y ¡abróchense los cinturones!
